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揭秘内幕交易罪辩护：如何通过敏感期的认定为当事人争取最有利的判决

  • 智豪所
  • 2026-02-26
近年来，随着证券市场的不断发展，证监会和公安部对利用未公开信息进行证券交易的犯罪行为加大了查处力度。越来越多的案件被立案调查，涉及的人员和领域也日益广泛，案件数量呈上升趋势。
张智勇律师团队近年来也办理了多起利用未公开信息的辩护案件，凭借丰富的办案经验，我们为当事人争取到了较为理想的辩护结果。
张智勇律师本人也是二十几年的老股民。早年在营业厅眼望电子大屏幕、手填交割单的时候排队买卖股票，坐庄、机构、内幕信息、内幕交易、趋同交易等关键词对我来说并不陌生。因此，笔者对于证券类犯罪案件尤为关注，深知内幕交易及利用未公开信息的严重性，也了解其中的复杂性与辩护中的关键点。
我认为，我们的辩护工作不仅着眼于案件的细节分析，还注重结合证监会的监管政策和司法判例。在涉及利用未公开信息的案件中，如果信息并非通过非法途径获得，而是基于个人分析和市场判断，这种行为是否仍然属于犯罪呢？今天，我将带你深入分析如何进行利用未公开信息的辩护。
 图片为AI制作，仅作示意参考
一、利用未公开信息罪辩护中的关键因素：信息来源与性质
在涉及利用未公开信息罪的辩护中，最为关键的因素之一是明确信息是否属于未公开信息，以及该信息是否属于法律所规定的“敏感信息”。对于辩方来说，确保信息来源合法，并证明信息并非“未公开信息”是至关重要的。

1.1. 什么是“未公开信息”？

未公开信息是指尚未披露给公众，且对证券市场价格产生重大影响的公司内部信息。根据《证券法》规定，只有尚未公开且能对证券价格产生影响的信息，才可能构成“未公开信息”。这类信息包括但不限于：
·公司财务状况、经营计划、管理层变动、重组收购信息等。
·行业发展趋势、政府政策影响等，尤其是这些信息尚未被正式披露或向公众传递。
因此，辩方首先需要确定被告所获取的信息是否为未公开信息，并且该信息是否属于法律规定的敏感信息。
 

二、敏感信息与未公开信息的界限：如何区分与辩护

2.1. 敏感信息与未公开信息的关系

根据证监会的相关规定，敏感信息是指那些如果公开，将可能显著影响证券市场价格的未公开信息。敏感信息通常在公司内部具有较大的影响力，但未向公众披露，因此其市场效应尚未显现。例如，某公司的并购消息、股东会决议、财务预期、经营状况等，这些信息如果公开，可能会导致股票价格大幅波动。具体来说，敏感信息通常在公司高层或相关利益方之间流传，但公众尚未知晓，因此不应轻易利用该信息从事股票交易。
而未公开信息则是指尚未向公众披露的所有可能对市场产生重大影响的内容，涵盖了敏感信息的范围。未公开信息不仅仅包括涉及公司运营、财务的敏感信息，也包括可能涉及行业政策变化、宏观经济变化等尚未广泛传播的信息。若某人通过不正当手段获取或通过不正当途径利用未公开信息进行证券交易，那么该行为就可能构成利用未公开信息罪。
证监会的规定强调，内幕信息泄露的源头对案件判定至关重要。如果信息来源合法，且没有利用内部渠道或非法手段获得，辩方应当坚决为当事人提出相关证据，证明信息未构成“未公开信息”。
 

2.2. 证明信息的合法性：辩方策略

在辩护过程中，证明信息不是未公开信息或信息未对市场产生显著影响是辩方的关键任务之一。辩方必须通过详尽的证据和法律手段，证明被告所使用的信息并未违背“未公开信息”的界限。以下是几个重要的辩护策略：
1、信息的公开时间
辩方需要确定被告所获取的信息是否已经在其交易前通过合法途径公开。例如，公司公告、新闻发布、股东大会发布的公告或证券报告等。如果辩方能够证明该信息早在交易发生之前就通过合法途径公开，那么被告的交易就无法被认定为利用未公开信息。这一点对于确保案件中信息合法性的确立至关重要。
2、信息来源的合法性
如果被告所获取的信息并非通过非法途径，而是基于公开的行业分析、市场报告、公共媒体等资料，那么这些信息就不应当被视为“未公开信息”。例如，很多行业分析师会基于公开的财报数据、市场动态以及宏观经济政策等进行股票分析，若被告的投资决策是依据此类公开信息，而非直接的内幕信息，那么交易行为不应构成内幕交易。
3、信息未对市场产生影响
在辩护时，辩方可以进一步强调信息是否对市场产生实际影响。如果信息公开后，市场未出现显著反应，或股价未发生波动，那么即使信息尚未公开，辩方也可以辩称该信息对市场价格的影响并不显著，因此不应被视为构成“利用未公开信息罪”。例如，若某个行业的政策变化并未在市场上引起预期的股价波动，那么利用这些信息进行的交易也不应被定罪。
 

案例分析：信息公开与市场反应

在一起典型的案件中，被告公司高层得知公司即将发布的财务报告内容，而这份财务报告中涉及的内容可能会影响公司股票的价格波动。检方指控被告使用“未公开信息”进行股票交易，但辩方通过调查发现，该报告内容早已在外部市场分析和证券研究报告中有所披露，且并未包含任何重大未公开的信息。辩方还进一步指出，虽然公司计划公开该报告，但由于市场上已有的分析报告并未对股价产生明显影响，因此被告的交易行为并不构成利用未公开信息罪。
辩方在庭审过程中提出，通过证明信息早已公开，且并未对股市产生重大反应，从而证明了被告的交易并非基于内幕信息，而是基于公开市场的分析。最终，辩方成功减轻了被告的责任，且法庭未认定其为利用未公开信息进行交易。
 

证监会的相关规定与案例支持

证监会在其《证券法》以及相关《内幕信息管理办法》中对“未公开信息”和“敏感信息”作出了明确的界定。证监会规定，上市公司在遇到重大信息时，应当及时向公众披露，避免信息不对称导致市场不公。证券市场的参与者如果利用未公开信息进行交易，将会面临刑事责任。
证监会要求上市公司建立并完善内幕信息管理制度，并确保所有内部信息不被非法泄露。若公司未按时披露信息，或信息在市场中泄漏并被不法分子利用，证监会将会采取行政处罚、责令退赔等措施进行处理。
案例支持：某公司高管通过非正式渠道得知公司即将发布重大政策变动的消息，并在该信息公开前，利用该信息进行了交易。然而，辩方证明，该信息早已通过公司年度报告的部分内容公开披露，并未对股价产生显著影响。最终，法院接受辩方意见，认为该交易不构成利用未公开信息交易。
 

总结：如何区分敏感信息与未公开信息

在辩护中，区分敏感信息与未公开信息的界限，尤其是证明信息是否已经公开、是否基于公开市场的分析做出投资决策，至关重要。通过准确把握证监会的规定和利用有效的市场分析与证据，辩方可以成功地为被告争取到有利的判决。
同时，在实际辩护中，辩方还应关注信息对市场的反应，并结合证监会的相关法规和司法判例，以此证明信息的传播是否已经影响市场，进而为被告提供最有力的辩护，争取无罪或减轻责任的判决。
 

三、如何证明信息流通与交易决策之间的因果关系

在利用未公开信息罪的辩护中，信息流通与交易行为之间的因果关系的证明至关重要。辩方必须通过充分的证据链和逻辑推理，论证被告的交易行为并未直接受到未公开信息的影响，尤其是在交易发生时信息已经公开或市场已经对信息做出了反应的情况下。

3.1. 信息流通是否直接导致交易行为？

利用未公开信息罪不仅仅依赖于信息的性质，还需要确认信息流通的影响力，以及信息是否直接导致了被告的交易行为。只有当信息与交易行为之间有直接因果关系时，才能认定该交易为利用未公开信息的交易。
市场反应的影响：
首先，辩方需要证明，如果信息已经广泛传播，并对市场产生了明显影响，那么交易行为可能并非基于未公开信息。例如，某公司未公开的收购信息如果通过行业分析报告、媒体报道等渠道流传至市场，在市场中形成了广泛的预期，股价可能会出现波动。如果股价已经开始反映该信息的公开影响，那么在这种情况下，被告所做出的交易行为可能只是基于公开市场信息，而非基于未公开信息。辩方应通过股市数据、公司公告时间、媒体报道的发布时间等证据，证明市场反应已经足够充分。
个人判断的独立性：
在很多案件中，被告可能并非基于未公开信息进行交易，而是依赖自己的市场分析、财务报表数据、行业发展趋势等公开信息。例如，股票分析师、投资者通常会根据公司财务数据、宏观经济形势或行业动态做出投资决策，而这些分析往往不依赖于未公开的内幕信息。辩方应提供相关证据，证明被告的交易决策是基于这些公开信息或个人独立分析，而不是基于尚未公开的信息。
 

3.2. 信息公开后的交易行为：辩方的有效策略

如果被告的交易发生在信息公开之后，辩方可以采取以下策略来为被告提供辩护：
1、证明信息公开：
辩方需要首先确认，所涉信息是否已经公开。通过证据证明信息在交易发生前已经公开，并且这一公开信息已经在市场中产生了反应。例如，若信息通过公司公告、新闻发布、财报披露等途径广泛传播，辩方可以证明信息已经公开，且股市反应迅速。通过这一步，辩方能够证实，被告的交易行为是在信息公开后的正常市场反应中做出的。
2、股市波动与信息公开的关系：
在辩护过程中，辩方需要进一步通过股市交易数据的分析，证明交易发生时股价波动已充分反映了信息公开的影响。特别是对于那些市场反应明显的股票，股价的变化往往能证明市场对信息的迅速反应。如果股价波动与信息公开的时间点高度契合，辩方可以通过这些数据支持被告的交易行为并非基于未公开信息。
 

案例分析：

在某企业收购案中，辩方通过股市数据证明，尽管被告在收购消息公布前买入该公司股票，但该信息已经通过非正式渠道在市场上流传，股市早已有了反应。虽然该公司并未正式公告，但行业内部的分析报告和市场的非正式交流已使得投资者对该公司并购事宜有所预期，并引发股价的波动。因此，被告的交易行为并不构成利用未公开信息的罪行。
辩方进一步分析了股市交易数据，通过对交易时间与股价波动的比对，发现股价波动已经完全反映了市场对于该信息的反应。辩方还向法院提交了与该企业相关的公开信息，如行业分析报告、新闻报道等，证明在交易发生时，股市已经充分反应了该信息的影响。因此，辩方成功为当事人争取到有利判决，证明其交易行为并非基于未公开信息。
 

总结

在涉及利用未公开信息罪的案件中，证明信息流通与交易决策之间的因果关系是辩护的关键。辩方可以通过以下几种方式来证明被告的交易行为不构成内幕交易：
证明信息已公开：通过证据证明信息已经公开，并且市场反应已经体现该信息的影响。
证明交易基于公开信息：通过股市数据分析、财务报表和行业分析，证明被告的交易决策基于公开市场信息或个人分析。
利用市场反应与股价波动：证明股市对信息的反应足以显示信息的公开，且被告的交易行为仅为市场反应的一部分。
通过这些辩护策略，辩方可以有效地为被告争取到最有利的判决，减轻或避免不必要的罪责。
 

四、结尾：为当事人争取最有利的判决

在利用未公开信息罪的辩护过程中，信息的来源与流通无疑是最关键的辩护点之一。成功的辩护不仅要求律师深入剖析案件的每一个细节，还需要对证监会的相关规定、市场反应与信息公开的时间点进行细致的研究与结合。辩方律师必须通过精确的证据链和数据支持来证明信息在交易发生时是否已经公开，市场是否已经对该信息产生了反应，以及信息是否对被告的交易行为产生了直接影响。
特别是在此类案件中，律师应当善于利用案例检索，通过调取历史判例和司法文书，为检察院和法院提供充分的参考。司法判例能够帮助法院理解类似案件中信息公开与市场反应的判断标准，以及如何根据不同情境判断信息是否为“未公开信息”，从而为当事人争取到有利的判决。
此外，在审理过程中，辩方还应关注信息流通的速度和市场反应的力度。例如，若信息在公开之前已经通过新闻、媒体或行业分析报告等途径部分流传，并且市场对这一信息的反应已经显著，辩方可以证明该信息已经不再具有内幕性质。此时，虽然信息尚未通过正式公告披露，但交易行为已不能认定为基于“未公开信息”。
通过这些方式，辩方可以有效证明被告的交易并非依赖于内幕信息，并借此帮助当事人争取更为公正和有利的判决。辩护过程中，律师需要有足够的敏锐度和专业判断力，针对案件中的每一项证据和法律依据进行详尽分析，确保被告的合法权益得到最大程度的保障。
在最终判决中，若能够证明信息未在敏感期内流通或市场已经充分反应，法院最终可能作出对被告有利的判决，减少或完全免除被告的责任。这不仅关乎辩护律师的专业能力，也关系到法庭公正与司法公信力的体现。因此，律师的全方位准备、对法律细节的把握、以及对相关证据的精确运用，最终决定了案件的走向和结果。
通过这些精确的辩护思路和策略，律师能够为被告提供强有力的辩护，确保其合法权益不受侵害，争取到最有利的判决。
 
作者简介：
张智勇，重庆智豪律师事务所主任、创始人及首席合伙人，深耕刑事辩护领域29年，领衔创办了西南地区首家专注刑事辩护的专业律师事务所，并率先在全国范围内组建了“50+人职务犯罪辩护团队”。作为刑辩领域具有影响力的实务专家，他身兼中华全国律师协会刑委会副主任、重庆市律师协会副会长（分管刑事辩护）、重庆市法学会常务理事等多项重要职务，并屡获殊荣，先后被授予“全国优秀律师”、“重庆市十佳律师”、“重庆市优秀律师”及“重庆最佳刑事辩护律师”称号，连续两届斩获“重庆经典刑事案例”奖项。
张智勇律师坚持“实务与理论并重”，担任西南大学量刑中心研究员及西南大学、重庆工商大学等多所高校兼职硕士生导师，结合二十余年办案经验著有《职务犯罪组合拳辩护的实践与运用》与《75项留置核心法律问题全解读》，系统梳理了职务犯罪辩护策略与监察留置法律痛点。他专注于职务犯罪、经济犯罪、诈骗犯罪等重大疑难案件辩护，亲自处理各类职务、经济类刑案500余件（大部分系受贿、贪污、行贿等职务犯罪），获得十余件无罪结果，累计带领、指导团队办理各类刑案辩护5000件以上。多年来，张智勇律师持续深耕全网平台，聚焦“案件实务”与“风险解读”，全网粉丝突破603万。他凭借精湛的专业功底与敢于直言的风格，赢得了广泛的社会关注与支持，是目前国内备受当事人和家属信赖的实战派刑辩专家。执业以来，他始终信奉艾伦·德肖维茨的格言：“只要我们决定受理这个案子，摆在事实面前的只有一个日程——打赢这场官司。我将全力以赴，用一切合理合法的手段把委托人解救出来，不管这样做会产生什么后果。”


重庆智豪律师事务所是西南地区首家刑案专业化律师事务所，团队旗下汇聚了一大批知名刑事律师、法学专家、博士等人才为确保办案质量，智豪律师作为首家向社会公开承诺所承接刑事案件均由律师专业团队集体讨论，共同制定团队辩护代理方案——“集体智慧、团队资源”，结合刑事领域积累的广泛深厚的社会关系资源及刑事辩护的实战经验，“为生命辩护、为自由呐喊”。
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